アクティブ運用の意義

2007年11月29日(木)付けの日経金融新聞5ページ投資面に、「「パッシブ」頼み　市場活力そぐ」という見出しで、アクティブ運用の意義について書かれていました。

横浜国立大学の浅野幸弘教授は、以下のことを述べていらっしゃいました(要約です)。

• 市場参加者の多くがパッシブに傾斜すると株式市場が活力を失う。
• 日本株のアクティブ運用は、最近は市場インデックスに負けていない。
• α(アルファ)(市場インデックスに対する超過収益)がプラスのアクティブ本数割合は、単純に計算して45%(平均マイナス0.16%)、市場リスク調整後44%(平均0.00%)、スタイル調整後73%(平均1.61%)である。
• 市場は完全に効率的になりえない。市場効率性をよりどころにしてパッシブに勝てないとする主張には無理がある。
• ただし、好成績のアクティブ運用でも資産規模が大きくなるにつれ、運用成績が並みの水準まで低下する。現実には能力が消え去るほどの資金流入はまれだろう。

もっともな主張だと思います。

ですが、αがプラスのアクティブ投信の話に関しては、やはり単純に考えないといけないのではないかと思いました。なぜなら投資家の収益は、調整後のものではなく単純計算されたものだからです。

私は、パッシブファンドを信奉しています。効率的市場仮説を支持しているからです。確かに完全ではないかもしれませんが、おおむね市場は効率的といえると思っています。特にインターネットの発達によって、情報格差というのがほとんどなくなってしまいましたから。

そうなりますとコストが勝敗を分ける重要な鍵となります。アクティブファンドは、ファンドマネージャーに支払う報酬も高く(ファンドマネージャーの能力に期待するため)、また売買の回転率も高いので、どうしてもパッシブファンドよりコストが高くなります。

そして最後は、ほとんど自滅します。もちろん市場に勝つアクティブファンドもあるでしょう。しかし、それはたとえばコイン投げで表が10回連続して出て勝ち続けることがあるのと似ています。つまりその影に市場に敗れ去ったアクティブファンドがあるのです。

でも、それでもアクティブファンドはなくなりません。人間には、オーバーコンフィデンスバイアスがあるからです。「自分は他人より優れている。」とほとんどの人がそう思っています。市場つまり他人を出し抜こうと日夜努力を重ねます。

実は、その努力が市場を効率的ならしめます。多数のアクティブファンドが流した汗によって、パッシブファンド購入者はフリーライダー(ただ乗り)となることができるのです。

パッシブファンド購入者のするべきことは唯一つです。買ってじっとしていることです。動けば動くほど資産は目減りしていきます。動きたいという感情にかられますが、その感情を押し殺し、運用が実につまらないものと感じれば勝利は見えてくると思っています。

なお、パッシブファンドといっても日本株だけでは駄目です。世界のパッシブファンドにしなければ世界の成長を享受できないからです。